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2024年房地产行业专题报告：房地产止跌回稳现状、基础与再思考（附下载）

发布时间：2024-11-26  人浏览

　　我们以 2024 年 1-9 月的累计同比增速，推测若四季度房地产市场没有明显改善的情况下，各项指标 2024 年全年将达到的 水平，以观测本轮房地产市场调整的程度。

　　1998 年 7 月国务院发布《关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知》，宣布从同年下半年开始全面停止住房 实物分配，实行住房分配货币化，首次提出建立和完善以经济适用住房为主的多层次城镇住房供应体系。自此打开商品房 从无到有的发展大门。到 2021 年，我国商品住宅年度销售面积达到 15.7 亿平方米，此后在“三条红线”约束下，逐年回 落，预计 2024 年降至 7.7 亿平方米，降幅过半。我国房地产销售以期房为主导，2005-2010 年，期房销售占比从 57.4%上升到 76.7%；2017 年开始进一步上行，到 2020- 2021 年期房销售占比已近 90%。2022 年以来，市场转冷情况下购房者对现房偏好增加。2024 年前 9 个月期房销售占比降 至 72.2%，从现房与期房平均销售价格的差距拉大来看（图表 6，前 9 个月现房与期房价格分别为 8384 和 10921 元/平方 米），现房销售占比提高在一定程度上可能与此前期房滞销变为现房后降价有关。

　　以国家统计局发布的70个大中城市商品房价格指数观察，目前房价调整呈现两个特点：一方面，新房价格较为坚挺。截至 2024 年 9 月，二手房价格相比 2021 年高点回调 15.4%，新房芒果体育官网MGTY价格回调 9%。且在2016 年以来房价上涨过程中，二手房累 计涨幅也小于新房。另一方面，一线城市房价坚挺。一则，一线城市房价跌幅较小，新房和二手房从高点调整幅度分别为 4.9%和 12.2%；而三线城市新房和二手房分别调整 11.6%和16.4%；二则，一线城市新房和二手房价格差距较小，2011年 以来涨幅基本相同，侧面体现出一线城市住房的稀缺性，不过在本轮房价回调中新房价格更坚挺；三则，一线年 房价先行开启上涨（二三线 年房价才滞后下跌（二三线 年）。

　　与历史水平比较，截至 2024 年 9 月，新房销售价格大约回到 2019 年 6-7 月水平，其中不同层级城市分化明显，一线城市 新房价格大约回到 2021 年 5 月，二线 月，三线月。二手房销售价格大约 回到 2017 年 6-7 月水平，其中，一线 月水平，表现明显坚挺；二线和三线城市二手房价格 大约回到 2017 年 12 月水平，回吐了2015 年以来上涨周期中的大部分涨幅。以中原领先指数观测北、上、广、深和天津、成都六大城市，可见其二手房价格分别较最高点回调了 29%、29%、39%、 29%和 45%、14%，四个一线城市的回调幅度均明显高于国家统计局发布的房价指数。与历史水平比较，天津大约回到 2015 年 6 月，上海回到 2016 年 3 月，北京回到 2016 年 8 月，深圳回到 2017 年 2 月，广州回到 2017 年 4 月，成都回到 2018 年 3 月，相比于国家统计局一线城市二手房价格指数的调整程度也明显更深。中原领先指数（简称CLI），是以中原实际成交数据和监测数据为基础，采用“改进重复交易法”，遵循同质可比的原则观测 样本楼盘前后期成交价格的变化，以计算价格走势。可作为国家统计局 70 大中城市房屋销售价格指数——这一更全面统计 的补充，说明局部房价的调整幅度可能比标准统计意义上更大。

　　按照今年前 9 个月房地产开发投资额累计同比增速推算，2024 年房地产开发完成投资额约在 10.1 万亿，相比 2021年高点 的 14.7 万亿下降约 32%，回到了略低于 2016 年的水平。房地产投资按照用途包括住宅、商业营业用房、办公楼和其他。2024 年住宅开发投资约占 76%，处于历史最高水平， 2016 年其占比低点为 67%，主要在于 2009-2016 年商业和办公地产开发快速发展，此后其占比则不断回落。2024 年住宅 开发投资完成额预计约在 7.6 万亿，比 2021 年高点的 11.1 万亿也下降约 32%。房地产开发投资完成额中包含了愈发不容 忽视的土地购置费。2024 年这部分约为 3.6 万亿，约占房地产投资额的 36%。该比例在历史上没有这么高，2002-2017年 稳定在 19%左右平台上，可见房地产开发（及房价）中的土地成本近年来显著上升。

　　事实上，2019 年住宅成交土地规划建筑面积在 19.9 亿平方米见顶后，到 2024 年预计降幅达到 66.8%；但同期住宅成交土 地楼面均价从 2686 元/平方米进一步攀升到 3704 元/平方米，涨幅达到 37.9%。土地市场呈现“量跌价涨”，反映出地方出 让地块质量的提升，在一定程度上帮助支持了地方政府土地出让收入。但要促进房地产销售、房地产投资止跌回稳，可能 也要求土地市场上的“以价换量”。本轮房地产投资下滑伴随房地产开发资金来源更快的收紧。2021 年房地产开发本年资金来源稳定在本年完成投资额的 1.36 倍，此后快速下降，预计 2024 年仅为 1.03 倍。其绝对金额比 2021 年高点下降 48.2%，至 10.4 万亿，其中，源于居民购 房的定金及预收款和个人按揭贷款下滑分别贡献了 21.5 和 9.1 个百分点，房企自身解决的自筹资金和国内贷款下滑分别贡 献了 13.2 和 4 个百分点。也就是说，销售下滑是房企投资减少的更主要原因。

　　值得一提芒果体育官网MGTY的是，房屋竣工面积指标或存在系统性低估。1999 年以来累计住宅销售面积与累计住宅竣工面积存在巨大裂口， 到 2024 年裂口达到 79.9 万亿平方米，而这一理论上的竣工未售出住宅库存，与 4 万亿平方米的“商品房待售面积:住宅” 完全不可比。这主要是房地产开发商通过统计报表报送竣工面积的及时性和准确性相对较差，往往是年底统一报送一批且 不完整。我们采用三种方法估算实际房屋竣工面积2：

　　用施工面积推算，房屋竣工面积=当年房屋新开工面积-当年房屋施工面积增加值，据此计算，今年前 9 个月预示的 2024 年房屋竣工面积约为 12.9 万亿平方米。

　　用新开工面积推算，从房地产开发流程来讲，一般情况下，开发商从动工到拿到预售许可证大约需要一年左右，拿 到预售许可证到工程主体封顶大约需要 6 个月左右，主体封顶之后至交房需要一年到一年半左右时间，而竣工到交 房需要 3-6 个月。也就是说，从房屋新开工到房屋竣工的时滞正常情况下应在 2 年半左右。我们采用 2 年前和 3 年 前的房屋新开工面积计算均值，推测房屋竣工面积，据此计算，今年前 9个月预示的2024 年房屋竣工面积约为11.7 万亿平方米。这一计算的主要缺点在于没有考虑停工烂尾项目，因而在不同年份存在不同程度的高估。

　　用销售面积推算，按照上述开发流程，期房销售到竣工大约需要 1 年半左右时间，现房销售则体现在当年竣工中。我们采用，房屋竣工面积=2 年前和 1 年前的期房销售面积均值+当期现房销售面积+商品房待售面积增加值，由此计 算，今年前 9 个月预示的 2024 年房屋竣工面积约为 11.6 万亿平方米。上述三种算法得到 2024 年竣工面积均在 12 万亿平方米附近，显著高于国家统计局所公布的住宅竣工面积（约为 5.5 万亿 平方米）。而三种方法推算的竣工面积在 2024 年得到收敛，说明这一时期“保交楼”工作取得明显进展，在近 3 年来新开 工和销售面积显著下降的情况下，住房施工仍能保持一定强度。但从建筑施工流程来看，房屋新开工面积下滑始于 2020年、 并在 2022 年加速，“保交楼”工作对房地产投资的拉动到今年底就可能进入衰减阶段。

　　从房地产投资的实际面积指标来看，本轮全国住宅开发在 2019 年就已见顶，当年住宅成交土地规划建筑面积达到 19.9 万 亿平方米，房屋新开工面积达到 16.7 万亿平方米。不过，住宅销售和施工面积到 2021 年才见顶，存量项目的施工支持房 地产投资继续增长。如果保持前 9 个月增长情况，则 2024年住宅成交土地规划建筑面积和房屋新开工面积预计分别为 6.6 万亿平方米和 5.4 万亿平方米，均低于 7.7 万亿平方米的住宅销售面积，已在绝对意义上处于“去库存”状态。

　　采用 1999 年以来累计的住宅新开工面积和住宅销售面积计算“开工未售出”的住宅库存，其两次峰值分别在 2014 年和 2020 年达到 28.8 万亿平方米和 27.6 万亿平方米，对应去化周期分别约为 2 年 9 个月和 1 年 10 个月。2015 年中央经济工 作会议提出“三去一降一补”，房地产去库存拉开帷幕。但 2022 年以来库存变化形势不同于以往，表现为绝对库存规模的 减少和库存去化周期的拉长，也就是房地产销售更大幅度的缩减带来去库存压力。前9个月形势预示的2024年广义库存去 化周期在 2 年 6 个月。因此，本轮去库存须更多从销售端着手。

　　需要指出的是，本文的分析聚焦于住宅地产，前述除房地产开发资金来源、土地购置费等数据无法获取住宅分项外，其余 各项指标均是对住宅口径的观测和分析。但当前中国非住宅地产的库存问题或更为严峻，截至 2024 年 10 月，商品房待售 面积（即已竣工未售出的狭义房地产库存）共约 7.3 亿平，其中住宅库存 3.8 亿平，仅为总库存的一半；还有商业营业用房 库存 1.4 亿平、办公楼库存0.5 亿平、其他库存 1.6 亿平。

　　（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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